ההידרדרות המהירה במצב בישראל בעקבות המלחמה, שצפויה להוביל גם לפגיעה בפעילות ולהרעה במצב הפיסקאלי, לא הובילו בשלב זה לתגובה מצד חברות הדירוג, ובסוף השבוע האחרון בחרה חברת הדירוג מודי’ס להשעות את פרסום הדו"ח, ככל הניראה עד להתבהרות חומרת המצב. למרות זאת, השינוי בתמחור של מדדי פרמיית הסיכון של ממשלת ישראל בחו"ל משקפים כבר הורת דירוג.
פרמיית ה-CDS והמרווח שבין אג"ח ממשלת ישראל בדולר לבין אג"ח ממשלת ארה"ב זינקו לכ-130 נ"ב, ומרווח זה מאפיין ממשלות בדירוג נמוך יותר של קבוצת ה-BBB. אמנם השינויים במרווחים אלו מהווים גם אלמנטים מסחריים ולא מן הנמנע כי העלייה במרווח מוגזמת, אך בכל אופן מרווח הסיכון מאפיין עליית מדרגה מהירה בפרמיית הסיכון הנתפסת של ישראל בחו"ל. לפיכך, באופן יחסי איגרות חוב הדולריות של ממשלת ישראל לטווח של 10 שנים לפידיון, שנסחרו בסוף השבוע האחרון סביב תשואה של כ-6%, אטרקטיביות יותר להערכתנו ביחס לאג"ח השקליות המקבילות הנסחרות סביב תשואה של 4.1%.
שני הגורמים העיקריים שפועלים לטובת היציבות הפיננסית של המשק הם המשמעת הפיסקאלית שאיפיינה את שני העשורים האחרונים מאז המשבר בתחילת שנות ה-2000, שתורגמה לירידה ממושכת ביחס החוב-תוצר שנמצא כרגע ברמות נמוכות יחסית של כ-60%. בנוסף, רמת יתרות המט"ח בהיקף של כ-200 מיליארד דולר, המהוות כרית ביטחון משמעותית ומאפשרות שימוש בהן בעת חירום, כגון המצב הנוכחי וממתנות את עוצמת הפיחות.
עם זאת, אין ספק כי צפויה הרעה ניכרת בתמונת המצב הפיסקאלית ועליית מדרגה בגירעון וביחס החוב-תוצר. בשלב הראשון העלייה בגירעון, שאלמלא המלחמה היה צפוי להגיע ב-2023 לסביבה של כ-2% תוצר, צפויה לשקף את הירידה בהכנסות ממסים על רקע הירידה החדה בפעילות המשק במקביל להוצאות בגין גיוס המילואים הנרחב והסיוע הראשוני למפונים ופיצוי לעסקים. כמובן שמשך המערכה יכתיב את מידת הפגיעה הכללית והוא יושפע גם מהשאלה האם המלחמה תהיה רק בגבול הדרומי או תגלוש גם לגזרות נוספות, עם דגש על הגבול צפוני (מול חיזבאללה). בשני העשורים האחרונים, אירועים בהם נרשמה פגיעה משמעותית בפעילות כתוצאה מגלישה למיתון, התאפיינו בירידה בהכנסות בסדר גודל של כ-10% ביחס לרמות טרום המשבר, כאשר במשברים המוקדמים יותר (האינתיפאדה השנייה והמשבר הפיננסי של 2008) האירועים אף לוו בהעלאות מסים.
לפיכך, בהערכה גסה מדובר בעלייה של 7-8 מיליארד לחודש בגירעון (שילוב של הוצאות וירידה בהכנסות ממיסים), כך שהגירעון ב-2023 צפוי להגיע לפחות ל-3% תוצר. טרום המלחמה, הצפי להאטה בפעילות והעלייה בהוצאות שיקפו תוואי גירעון שהתקרב להערכתנו ל-4%-3.5% תוצר ב-2024, כך שללא התאמות משמעותיות בתקציב זה, וכמובן כתלות בהתפתחויות, צפויה עלייה ניכרת בגירעון (גם אם חלקו יוכנס לתוך "קופסה") שעלולה להגיע לפחות זמנית גם לרמות של 8%-6% תוצר. כמו כן, עם תום הלחימה, צפויה עלייה משמעותית בהוצאות בגין שיקום איזור הדרום שנפגע באופן משמעותי מאוד לצד בחינת העלויות הנדרשות מצד מערכת הביטחון, ואלו צפויים להיפרש על פני מספר שנים, אם כי בתקופה זו צפו גם שיפור במצב המשק שמקל מיצון ההוצאות.
לכן, סביר לצפות לעליית מדרגה משמעותית בגירעון בשנה הקרובה, שתושפע כמובן ממשך המלחמה. בכל אופן האוצר צפוי לנהוג בשמרנות מבחינת יצירת כרית ביטחון למימון הגירעון, כך שירידת התשואות האחרונה תהווה עבורו הזדמנות נוחה לעליית מדרגה ניכרת בהיקף הגיוסים בחודשים הקרובים, שצפויה להוביל להערכתנו עליית תשואות בשוק איגרות החוב תוך המשך עלייה בתלילות העקום.
השפעת צד ההיצע והפיחות בשקל יתמכו בעלייה באינפלציה ברבעון הקרוב, אך ההרעה הצפויה במצב המשק צפויה להוביל לירידת מדרגה באינפלציה בשנה הקרובה. מדד המחירים לצרכן לחודש ספטמבר הפתיע כלפי מטה עם ירידה של 0.1%, לעומת הערכות הקונצנזוס לעלייה של 0.2%. הירידה במדד הובילה לירידה גם בקצב השנתי ל-3.8% מ-4.1% באוגוסט. המדד ללא אנרגיה פירות וירקות, ומדד זה ללא מעורבות הממשלה, המהווים אינדיקציה לאינפלציה הבסיסית, ירדו בספטמבר בכ-0.2%, תוך התמתנות בקצב השנתי ל-3.8%-3.6% מ-4.1%-3.9% באוגוסט.
התרומה העיקרית לירידת המדד בספטמבר נבעה בעיקר מירידה בסעיף ההבראה ונופש בארץ ובחו"ל (ירידה של כ-6.5% ותרומה של 0.33%- למדד הכללי) ששיקפה ירידה חדה במחירים הדולריים מעבר לעונתיות הרגילה, וקיזזה באופן מלא את העלייה שנרשמה בסעיף זה באוגוסט. השפעות עונתיות נוספות היו הירידה במחירי המזון ועלייה במחירי הפירות והירקות, כאשר שני סעיפים אלו צפויים לתרום לעליית המדד בחודשים הבאים בעקבות המלחמה. כמו כן, נרשמה תרומה חיובית לעליית המדד בספטמבר מצד ענפי השירותים, ובעיקר חינוך,